محافظ البيتكوين المؤسسية تخفي أزمة ديون ضخمة: تحذير للمستثمرين
لطالما اعتبرت حيازة الشركات للبيتكوين إشارة واضحة على الاقتناع بالعملات المشفرة، ويُنظر إليها كعامل يعزز أسهمها في السوق. فلوقت طويل، كان المستثمرون يرون في شراء الشركة للبيتكوين دليلًا على رؤية مستقبلية جريئة، مما يضيف علاوة بيتكوين مدمجة لسعر سهمها. لكن، في حين أن هذا قد يبدو وكأنه صفقة واضحة وبسيطة، فإن الميزانيات العمومية الكامنة وراءها ليست كذلك على الإطلاق.
تكشف بيانات جديدة من CoinTab أن معظم الشركات التي تمتلك البيتكوين والمتداولة علنًا لا تكتفي بالجلوس على أكوام من الذهب (الرقمي) فحسب، بل إنها توازن بين التزامات مالية كبيرة إلى جانب مقتنياتها من البيتكوين. وفي كثير من الحالات، تتجاوز الديون قيمة البيتكوين بأكملها. هذه الأرقام تزيل الغطاء بسرعة عن الواجهة: 73% من الشركات التي تدرج البيتكوين في ميزانياتها العمومية لديها ديون، و39% منها تدين بأكثر مما تبلغ قيمة البيتكوين التي تملكها بالأسعار الحالية. ويُظهر حوالي واحد من كل عشرة شركات أنها استخدمت الاقتراض لتجميع البيتكوين بشكل مباشر، محولة استراتيجية الخزينة إلى صفقة رافعة مالية.
الوجه الخفي لمحافظ البيتكوين المؤسسية
بمجرد تأطير هذه الشركات بهذه الطريقة، تبدأ المخاطر في الظهور بشكل مختلف تمامًا عن السرد المعتاد لـ “التبني المؤسسي”. إن الانخفاض الذي حدث في 10 أكتوبر جعل هذه المخاطر مرئية. عندما انخفضت قيمة البيتكوين من 122 ألف دولار إلى 107 آلاف دولار، توقفت الشركات التي سوقت لنفسها على أنها حائزة طويلة الأجل أو شركات مرتبطة بالبيتكوين عن التصرف كوكلاء بسيطين. لقد تداولت وكأنها رهانات رافعة مالية: 84% منها شهدت انخفاضًا في أسعار أسهمها بعد التراجع، بمتوسط انخفاض بلغ 27%. كانت هذه الخطوة استجابة هيكلية للشركات التي تباينت فجأة أصولها الخزائنية وأعباء ديونها.
هذا هو الجزء الذي نادرًا ما يراه المستثمرون في قصة البيتكوين المؤسسية. لقد اقترضت العديد من هذه الشركات لأسباب روتينية، تتراوح من التوسع وإعادة التمويل إلى التشغيل، ولم تضف البيتكوين إلى خزائنها إلا لاحقًا. البعض الآخر اكتسب البيتكوين من خلال العمليات التشغيلية بدلاً من استراتيجية محددة. ولكن على الشاشة، يتم تسطيح جميع هذه الشركات في فئة واحدة: “شركات لديها بيتكوين”. ولكن لا توجد أي منها حقًا كيانات موحدة. جميعها شركات عادية ذات ملفات تعريف ديون مختلفة جدًا، ويتفاعل البيتكوين الموجود في ميزانياتها العمومية مع تلك الديون بطرق يتجاهلها المستثمرون عادةً.
الديون مقابل البيتكوين: معادلة معقدة
لفهم سبب أهمية هذا، عليك أن تبدأ بالآليات. الشركة التي لديها 100 مليون دولار من الديون و50 مليون دولار من البيتكوين ليست بالتأكيد “استثمارًا في البيتكوين”. إنها مشغل ذو رافعة مالية بأصول متقلبة موجودة في سجلاتها، من بين أصول أخرى أكثر أو أقل تقلبًا. قد تؤثر حيازة البيتكوين على السهم في يوم هادئ، لكنها لن تعيد تشكيل الميزانية العمومية إلا إذا تضاعفت الأسعار ثلاث مرات.
ولكن عندما تعكس النسبة لتصبح 50 مليون دولار من الديون و100 مليون دولار من البيتكوين، يصبح المركز مهمًا بما يكفي لتغيير كيفية تسعير المستثمرين للأسهم. المشكلة هي أن النسبة ليست مستقرة، وسعر البيتكوين الحالي هو الذي يحدد اتجاه الخلل. قامت CoinTab بمحاكاة هذه التقطيعات في الميزانية العمومية باستخدام BitcoinTreasuries كطبقة أساسية وسحب أرقام الديون يدويًا من الإيداعات والبيانات العامة. إنه ليس نوع العمل الذي يكلف معظم المستثمرين أنفسهم عناء القيام به، ولهذا السبب تأتي النتائج بقوة.
يُظهر تشتت الديون مقابل قيمة البيتكوين مجموعة من الشركات التي لا تكاد مكدسات البيتكوين الخاصة بها تُحدث فرقًا في التزاماتها. تجلس مجموعة أخرى بالقرب من التكافؤ، وهي المنطقة المحفوفة بالمخاطر حيث يمكن أن يؤدي حتى تراجع متواضع إلى تحويل الخزانة من أصل مفيد إلى التزام يحتاج إلى تغطية. ثم هناك شركات على الجانب الأقصى من المحور، حيث يتجاوز البيتكوين الديون بشكل مريح لدرجة أن انهيارًا بنسبة 50% لن يجعلها تحت الماء.
مخاطر التمويل بالديون لشراء البيتكوين
من التفاصيل الأكثر إثارة للاهتمام أن 10% على الأقل من المجموعة استخدمت الديون لشراء البيتكوين مباشرةً. هذا يطمس الخط الفاصل النظيف بين تخصيص الخزانة واستراتيجية التمويل، لأنه عندما ترتفع الأسعار، يبدو القرار رائعًا. ولكن عندما يتراجع السوق، تصبح الصفقة خطأً غير قسري. دفع الانزلاق في أكتوبر العديد من هذه الشركات مباشرة إلى المنطقة الحمراء بسبب اقتراضها الممول بالبيتكوين. أكدت شركتان في إيداعاتهما أنهما باعتا أجزاء من البيتكوين بعد هذه الخطوة لتحقيق استقرار النسب.
ليست فئة واحدة: تنوع استراتيجيات الشركات
هذا ليس إدانة لشركات التعدين، أو شركات البرمجيات كخدمة (SaaS)، أو أي شخص آخر لديه رافعة مالية. بل هو تذكير بأن “البيتكوين المؤسسي” ليس فئة واحدة. إنه مزيج من نماذج الأعمال، وملفات تعريف الديون، وضغوط القطاع، والقيود الميكانيكية، ويأتي بند البيتكوين ملفوفًا بكل ذلك. المستثمرون الذين يتعاملون مع هذه الأسهم كوكلاء للبيتكوين قابلة للتبادل ينتهي بهم الأمر بشراء ملفات تعريف مخاطر لا يرونها.
تُظهر مجموعة البيانات أيضًا أن هيكل السوق أهم من السرد السوقي. تعمل تجارة الحائزين من الشركات بشكل أفضل عندما يكون التقلب لطيفًا والسيولة عميقة، وهو نوع البيئة التي يعزز فيها مركز الخزانة حقوق الملكية دون أن يسيطر. بمجرد أن يصبح السوق عنيفًا، تتوقف العلاقة عن التصرف بشكل طبيعي، وتتداول الشركات ذات التعرض المتواضع للبيتكوين فجأة مثل صناديق العقود الآجلة ذات الرافعة المالية. تتعرض الشركات ذات التخصيصات المدروسة للعقاب جنبًا إلى جنب مع الشركات التي استخدمت الرافعة المالية بفعالية في البيتكوين. سلة الأسهم لا تميز بينهما.
لقد جعلت صدمة 10 أكتوبر هذا الأمر لا مفر منه. فالشركات التي كانت أعمالها الأساسية سليمة تمامًا شهدت انخفاضًا في أسهمها على أي حال لأن السوق سعرها على أنها بيتكوين بيتا بالإضافة إلى مخاطر الائتمان. لم تتسبب التغيرات في أساسياتها في متوسط الانخفاض بنسبة 27% الذي شهدته أسهمها؛ لقد كان مجرد هيكلها. الرافعة المالية مكدسة على التقلبات، والتقلبات مكدسة على المعنويات، وكل ذلك مضغوط في نافذة حيث باع المستثمرون أولاً ثم قاموا بالتحليل لاحقًا.
الخلاصة: أهمية الصورة الكاملة
الجزء الأصعب في الكتابة عن البيتكوين المؤسسي هو تجاهل الشخصيات البارزة والرموز والتسويق. من السهل الانجراف إلى نموذج الاستراتيجية، مع الرئيس التنفيذي الكاريزمي، الأطروحة الكبرى، صفقة الميزانية العمومية الجريئة. لكن البيانات تظهر أن وجهة النظر هذه تخفي أكثر مما تكشف. معظم الشركات في هذه المجموعة لا تراهن رهانات هائلة على البيتكوين؛ إنها تقوم فقط بتمويل الشركات العادي بينما تحتفظ بالبيتكوين على الجانب، وبمجرد أن تأخذ الديون في الاعتبار، غالبًا ما يكون وضع البيتكوين هامشيًا.
هذا لا يجعل الأطروحة غير ذات صلة. بل يوضح ما ينظر إليه المستثمرون بالفعل. إذا كنت تريد تعرضًا نقيًا للبيتكوين، فاشترِ البيتكوين. إذا كنت ترغب في استخدام الرافعة المالية وهالة البيتكوين، فاشترِ الشركات التي تكون فيها النسبة مهمة حقًا. إذا كنت ترغب في تجنب التقلبات المرتبطة بالائتمان، فابتعد عن الشركات التي تكون فيها قيمة البيتكوين مجرد حاشية بجانب عمود الالتزامات.
القيمة الحقيقية لمجموعة البيانات هي أنها تظهر النسبة الحقيقية. البيتكوين المؤسسي هو بند يتفاعل مع الديون، وهيكل التكلفة، ودورات القطاع، والصدمات الكلية. لا يمكنك فهم أكبر الفائزين أو أصعب التراجعات دون النظر إلى الصورة الكاملة. قد تساعد هذه البيانات السوق على قراءة خزائن البيتكوين وتوضح لماذا تفشل الافتراضات العادية. الشركة التي لديها مكدس كبير من البيتكوين ليست محصنة تلقائيًا، والشركة ذات الرافعة المالية العالية ليست محكوم عليها بالفشل تلقائيًا.
المهم هو المزيج، والنسب، والتوقيت، وما إذا كانت الإدارة تفهم الفرق بين مكبر السرد ومضاعف المخاطر. مع استمرار التبني المؤسسي، ستستمر الخطوط في التلاشي. ستشتري المزيد من الشركات البيتكوين من خلال العمليات؛ ستقترض المزيد لأسباب لا علاقة لها بالعملات المشفرة؛ وسيتم جرف المزيد في السرد، سواء أحبوا ذلك أم لا. الدرس المستفاد من مجموعة البيانات بسيط بما يكفي: إذا كان البيتكوين سيعيش في الميزانيات العمومية، فإن الميزانيات العمومية تستحق نفس القدر من الاهتمام مثل البيتكوين.
استثمر بذكاء وكن على دراية بالمخاطر!
