سيولة البيتكوين تتجه نحو البورصات غير الخاضعة لـ KYC مع تضاؤل الاحتياطيات الأمريكية

خلال صعود البيتكوين نحو قمة تاريخية جديدة تجاوزت 111,000 دولار في أواخر مايو، حدث تحول صامت ولكنه ملموس في السوق: بات المزيد من البيتكوين يُحتفظ به الآن في البورصات الخارجية مقارنة بالمنصات المنظمة في الولايات المتحدة، وتتسرب أحجام التداول بشكل مطرد من الأماكن المتوافقة مع متطلبات اعرف عميلك (KYC). تُظهر البيانات من CryptoQuant أن السوق، بينما استقبل تدفقات مؤسسية في عام 2025، لم يتخل عن تفضيله التاريخي للحفظ المرن ومنصات التداول ذات الاحتكاك المنخفض.

تُعد هذه الظاهرة مثيرة للاهتمام بشكل خاص لأنها تتناقض مع السرد السائد الذي يركز على دمج البيتكوين في الأنظمة المالية التقليدية. بينما يتوقع الكثيرون أن يؤدي دخول المؤسسات وإطلاق صناديق تداول البيتكوين الفورية (ETFs) إلى ترسيخ السيولة والنشاط التجاري داخل الأطر التنظيمية القائمة، تشير البيانات إلى حركة معاكسة، مما يثير تساؤلات حول مستقبل توزيع السيولة وتأثير البيئة التنظيمية على سلوك مستخدمي البيتكوين.

تحول ميزان احتياطيات البورصات

في قلب عملية إعادة التخصيص هذه يكمن “نسبة احتياطي البورصة”، وهو مقياس يقارن كمية البيتكوين المحتفظ بها في أنواع مختلفة من البورصات. حتى 11 يونيو، كانت نسبة الاحتياطي بين بورصات KYC وبورصات غير KYC قد انخفضت إلى 1.33، نزولاً من 1.46 في نهاية ديسمبر. يعكس هذا الانخفاض بنسبة 9.1% اتجاهاً أوسع لنقل السيولة بصمت خارج الأماكن المنظمة، على الرغم من إطلاق صناديق البيتكوين المتداولة في البورصة (ETFs) في يناير والتدفقات اللاحقة التي ولدتها.

هذا الانخفاض في النسبة يعني ببساطة أن كمية البيتكوين التي تحتفظ بها البورصات التي تتطلب إجراءات صارمة لمعرفة العميل (KYC) تتضاءل مقارنة بتلك التي لا تطلب أو تتطلب إجراءات أقل صرامة. كان يُنظر إلى بورصات KYC، خاصة في الولايات المتحدة، على أنها الطريق الرئيسي لدخول المستثمرين المؤسسيين والتقليديين، وكان من المتوقع أن تتزايد احتياطيات البيتكوين لديها بشكل كبير مع تزايد الاعتماد الرسمي. ولكن البيانات تحكي قصة مختلفة.

المقارنة بين الاحتياطيات الأمريكية والخارجية

يظهر النمط نفسه عند مقارنة الاحتياطيات في البورصات التي تتخذ من الولايات المتحدة مقراً لها بالبورصات الخارجية. لأول مرة منذ سنوات، تحتفظ البورصات الخارجية بالمزيد من البيتكوين مقارنة بنظيراتها الأمريكية، حيث تحولت نسبة الاحتياطي بين الولايات المتحدة والخارج إلى سلبية في 1 يناير وانخفضت إلى -0.22 بحلول منتصف يونيو.

لقد ظل معدل هذا الانخفاض ثابتاً خلال صعود البيتكوين في الربع الأول وعملية الدمج اللاحقة في الربع الثاني، مع وجود أدلة قليلة على أن الموافقة التاريخية على صناديق ETFs العام الماضي أو إلغاء SAB 121 قد عكس هذا الاتجاه بشكل كبير. يشير هذا إلى أن العوامل التي تدفع البيتكوين بعيداً عن الأماكن المنظمة ليست مجرد رد فعل لظروف السوق اللحظية، بل هي جزء من تحول هيكلي أعمق.

أنماط أحجام التداول تعزز التحول

تعزز أنماط أحجام التداول الفوري هذا التحول. انخفض حجم التداول الفوري اليومي على المنصات المتوافقة مع KYC بنسبة 18.6% بين يناير ويونيو، حيث انخفض من متوسط 424,700 دولار أمريكي من البيتكوين يومياً إلى 345,800 دولار أمريكي. شهدت بورصات غير KYC أيضاً تباطؤاً، حيث انخفض متوسط الأحجام بنسبة 15.3%، لكن حصتها من إجمالي نشاط التداول الفوري ارتفعت من 12.8% إلى 14.5%.

تشير هذه الزيادة الطفيفة في حصة السوق للبورصات غير KYC إلى تزايد التسامح (أو التفضيل) للتداول خارج الأطر التنظيمية التقليدية. على الرغم من أن الانخفاض المطلق في الحجم على كلا النوعين من البورصات قد يعكس فترات توطيد في السوق أو تغيرات في سلوك المتداولين، فإن الزيادة النسبية في نشاط البورصات غير KYC تشير بوضوح إلى أن هذا القطاع يحتفظ بجاذبيته بل ويزيدها لبعض الشرائح من المتداولين، ربما أولئك الذين يبحثون عن مرونة أكبر أو خصوصية أعلى.

تحليل التباين بين السعر والاحتياطيات

يثير التباين بين ارتفاع الأسعار ونشاط الاحتياطي تساؤلات هيكلية رئيسية. لم يتزامن ارتفاع سعر البيتكوين مع تدفق متجدد للاحتياطيات إلى بورصات الولايات المتحدة أو KYC. في الواقع، مستويات الاحتياطي وبيانات الأسعار ترتبط بشكل ضعيف فقط: تُظهر نسبة KYC/Non-KYC ارتباطاً يومياً قدره +0.05 فقط مع سعر إغلاق البيتكوين، بينما تسجل نسبة الولايات المتحدة/الخارج +0.03. يشير هذا الافتقار إلى الارتباط إلى أن هذه التحولات ليست مجرد ردود أفعال على مكاسب السوق ولكنها جزء من إعادة تنظيم أعمق في سلوك السوق.

بعبارة أخرى، بينما يرى المستثمرون سعر البيتكوين يرتفع ويستثمرون فيه، فإنهم ليسوا بالضرورة يحملون عملاتهم في البورصات الأمريكية الخاضعة لـ KYC. يمكن أن يعزى ذلك إلى عدة عوامل، بما في ذلك تفضيل المستثمرين المؤسسيين الذين يستخدمون صناديق ETFs وعدم الحاجة الفعلية للاحتفاظ بالبيتكوين مباشرة في البورصة لتتبع سعره، أو تفضيل المتداولين الأفراد والمؤسسات الأخرى للبورصات التي تقدم شروطاً أفضل أو متطلبات أقل.

لماذا لا تزال البورصات الخارجية جذابة؟

تواصل البورصات الخارجية، وخاصة تلك التي تتخذ من ولايات قضائية ذات متطلبات تحقق هوية أكثر تساهلاً مقراً لها، جذب متداولي السوق ذوي التردد العالي ومستخدمي التجزئة الذين يبحثون عن مزيد من عدم الكشف عن الهوية أو شروط تداول أكثر تساهلاً. تلعب الرسوم المنخفضة والوصول الأوسع إلى العملات الرمزية التي تتميز بها هذه المنصات أيضاً دوراً، خاصة مع عودة استراتيجيات المراجحة (arbitrage) واستراتيجيات دلتا المحايدة (delta-neutral) مدعومة بسوق خيارات آخذ في التوسع.

يمكن تلخيص جاذبية البورصات غير الخاضعة لـ KYC والخارجية في عدة نقاط:

• الخصوصية وعدم الكشف عن الهوية: بالنسبة للعديد من مستخدمي العملات المشفرة، تُعد الخصوصية مبدأً أساسياً. بورصات غير KYC توفر مستوى أعلى من الخصوصية مقارنة بالمنصات التي تتطلب معلومات شخصية واسعة.
• المرونة وسهولة الوصول: غالباً ما يكون فتح حساب وبدء التداول أسرع وأسهل على المنصات غير الخاضعة لـ KYC، مما يقلل من الحواجز أمام الدخول.
• رسوم تداول أقل: قد تكون رسوم التداول والسحب أقل في البورصات الخارجية أو غير المنظمة، مما يجعلها أكثر جاذبية للمتداولين النشطين.
• مجموعة أوسع من العملات الرمزية: قد تقدم بعض البورصات الخارجية مجموعة أكبر وأكثر تنوعاً من العملات المشفرة والرمزية التي قد لا تكون متاحة للتداول على المنصات المنظمة بسبب القيود التنظيمية.
• شروط تداول أكثر تساهلاً: قد توفر هذه البورصات هوامش تداول أعلى أو منتجات مالية أخرى قد لا تكون متاحة في الولايات القضائية ذات التنظيم الأكثر صرامة.

مفارقة صناديق الـ ETFs

في حين أن تدفقات صناديق الـ ETFs كانت إيجابية صافية منذ بداية العام، فإنها لم تكن مصحوبة بتراكم مستدام للاحتياطيات في البورصات الأمريكية. بدلاً من ذلك، ظلت مستويات الاحتياطي ثابتة أو انخفضت، مما يدل على أن جزءاً كبيراً من عمليات الشراء المرتبطة بصناديق الـ ETFs يتم توجيهها مباشرة عبر المشاركين المعتمدين الذين يستفيدون من السيولة الموجودة. كما يظهر هذا أن هذا الشراء فشل في خلق طلب كبير على الاستحواذ الفوري في البورصات الأمريكية.

يشير هذا إلى مفارقة: البنية التحتية نفسها التي بُنيت لإضفاء الشرعية ودمج البيتكوين في الأسواق المالية الأمريكية قد تكون سبباً في تسريع استنزاف الحفظ ونشاط التداول بعيداً عن المنصات الأمريكية. توفر صناديق الـ ETFs تعرضاً سهلاً للسعر ولكنها تفصل هذا التعرض عن حركة العملة الأساسية التي ساعدت يوماً ما في ترسيخ تلك السيولة في الولايات المتحدة. المستثمرون الذين يشترون أسهم ETF لا يحتاجون إلى امتلاك البيتكوين الفعلي أو الاحتفاظ به في بورصة أمريكية، مما يقلل من الحاجة إلى الاحتياطيات في هذه البورصات.

الآثار المستقبلية والتحديات

يمكن أن يؤدي صمود نشاط البورصات غير الخاضعة لـ KYC والخارجية إلى تغييرات كبيرة في السوق. قد تؤدي زيادة حصة حجم التداول خارج مسارات الامتثال التقليدية إلى تعقيد إجراءات الإنفاذ التنظيمي، وتشويه المقاييس القائمة على الحجم، وتحدي الافتراضات حول مركزية المنصات الأمريكية في تحديد الأسعار (Price Discovery).

عندما يحدث جزء كبير من التداول الفعلي على منصات لا تخضع لنفس مستوى التدقيق أو الإبلاغ مثل البورصات المنظمة في الولايات المتحدة، يصبح من الصعب على المنظمين تتبع النشاط غير المشروع أو التلاعب المحتمل بالسوق. كما أن المقاييس التقليدية التي تعتمد على بيانات البورصات المنظمة (مثل متوسط الأسعار أو أحجام التداول الإجمالية) قد لا تعكس الصورة الكاملة لنشاط السوق العالمي للبيتكوين.

علاوة على ذلك، إذا أصبح تحديد السعر للبيتكوين يعتمد بشكل متزايد على أحجام التداول الكبيرة في البورصات الخارجية، فقد يقل تأثير الأخبار التنظيمية أو التطورات السياسية في الولايات المتحدة على الأسعار العالمية. هذا من شأنه أن يقلل من النفوذ الذي كانت تتوقعه الهيئات التنظيمية الأمريكية على سوق البيتكوين العالمي.

تأكيد على الطبيعة اللامركزية للبيتكوين

ومع ذلك، تُظهر البيانات أن تبني البيتكوين كأداة مالية لم يمس طبيعته اللامركزية بشكل كبير. حتى وسط الاهتمام المؤسسي المتزايد وتدفقات صناديق الـ ETFs القياسية، تتجه تفضيلات الحفظ والسيولة نحو مسار المقاومة الأقل. قد تبقى الولايات المتحدة نقطة دخول رئيسية لرأس المال التقليدي (fiat capital)، لكن نطاق تداول البيتكوين يستمر في التمدد إلى الخارج، متجاوزاً الحدود، وبشكل متزايد متجاوزاً متناول أيدي المنظمين.

هذا لا يعني أن البورصات المنظمة أو صناديق الـ ETFs عديمة الفائدة؛ بل على العكس، لقد لعبت دوراً حاسماً في زيادة الوعي بالبيتكوين وتسهيل وصول أنواع جديدة من المستثمرين إليه. ومع ذلك، فإنه يسلط الضوء على قدرة نظام البيتكوين البيئي على التكيف والبحث عن المسارات الأكثر فعالية وكفاءة للسيولة والتداول، حتى لو كانت تلك المسارات خارج الأطر التي تحاول الأنظمة المالية التقليدية فرضها. يبقى البيتكوين ظاهرة عالمية، وسلوكه التجاري يعكس ذلك، مفضلاً السيولة والمرونة حيثما وجدها.

في الختام، يُعد التحول في سيولة البيتكوين نحو البورصات غير الخاضعة لـ KYC والخارجية تطوراً مهماً يستحق المراقبة. إنه يشير إلى أن السوق لا يزال يقدر الخصوصية واللامركزية والمرونة، حتى في الوقت الذي يصبح فيه البيتكوين أكثر اندماجاً في النظام المالي العالمي. هذه الديناميكية المعقدة بين الاتجاهات التنظيمية وسلوك السوق المتأصل في روح البيتكوين اللامركزية ستستمر في تشكيل مسار تطوره في السنوات القادمة.